近期多重因素疊加，人民幣資產(chǎn)表現(xiàn)偏弱。首先是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)偏弱運(yùn)行，穩(wěn)增長(zhǎng)政策仍在傳導(dǎo)過程，經(jīng)濟(jì)尚未出現(xiàn)明顯的企穩(wěn)信號(hào)；其次是4月國(guó)內(nèi)降準(zhǔn)25bp不及預(yù)期，降息落空，寬松政策不及預(yù)期令市場(chǎng)情緒較為低迷；最后則是境內(nèi)外貨幣政策劈叉，美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行緊縮預(yù)期持續(xù)升溫，4月11日以來，中-美利差已經(jīng)進(jìn)入負(fù)值區(qū)間，美元兌人民幣匯率突破6.5，刷新2021年7月以來的高點(diǎn)，匯率貶值同樣給A股帶來一定的下行壓力。2007年至今，我們共看到3輪中-美利差倒掛階段，回顧階段內(nèi)資產(chǎn)表現(xiàn)可以看到，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)面臨一定的拋壓，國(guó)內(nèi)股指上漲概率僅有33%，美元兌人民幣66%的概率錄得上漲，Wind商品也僅有33%的概率錄得上漲，其中油脂油料表現(xiàn)最弱，3個(gè)樣本均錄得下跌，有色和化工表現(xiàn)偏弱為33%的概率上漲。但也需要指出的是，上述樣本集中在2008年至2010年期間，樣本時(shí)間差不大、數(shù)量較少，整體表現(xiàn)僅供參考。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)目前仍呈現(xiàn)旺季不旺的局面。4月18日，統(tǒng)計(jì)局公布國(guó)內(nèi)3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，1-3月同步數(shù)據(jù)中，投資、消費(fèi)、出口各大分項(xiàng)增速全面放緩，好消息是，基建穩(wěn)增長(zhǎng)已經(jīng)開始發(fā)力，預(yù)計(jì)形成長(zhǎng)期、溫和的托底作用。前瞻數(shù)據(jù)中，盡管社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速有小幅回升，但社融主要靠短期票據(jù)支撐，關(guān)鍵的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額增速，以及企業(yè)和居民中長(zhǎng)期貸款仍未出現(xiàn)明顯改善。疫情沖擊下，線下消費(fèi)、服務(wù)業(yè)增速大幅放緩，3月社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比增長(zhǎng)-3.5%，其中餐飲收入當(dāng)月同比更是大幅下跌16.4%。更為關(guān)鍵的是，居民收入和就業(yè)承壓，消費(fèi)端的長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)力進(jìn)一步削弱，指向復(fù)工復(fù)產(chǎn)后，消費(fèi)難以迅速修復(fù)。中觀層面，3月全國(guó)房企拿地同比下滑近五成，挖掘機(jī)和重卡銷量仍同比大幅下滑。微觀層面，我們最新調(diào)研顯示，近期全國(guó)下游施工同比有所下降、但環(huán)比微弱改善，旺季不旺特征顯著。

商品方面，在強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)博弈下，仍需觀察內(nèi)需出現(xiàn)企穩(wěn)并進(jìn)一步改善的信號(hào)，內(nèi)需型工業(yè)品維持中性；原油鏈條商品則需要密切關(guān)注烏俄局勢(shì)進(jìn)程，以及警惕美國(guó)拋儲(chǔ)、美伊核談判達(dá)成帶來的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)合烏俄局勢(shì)仍在波折的信息，原油及原油鏈條商品仍維持高位震蕩的局面；受烏俄局勢(shì)影響，全球化肥價(jià)格持續(xù)走高，農(nóng)產(chǎn)品基于供應(yīng)瓶頸、成本傳導(dǎo)的看漲邏輯目前仍較為順暢，并且在干旱天氣、全球通脹傳導(dǎo)等因素的支撐下，棉花、白糖等軟商品也值得關(guān)注；美聯(lián)儲(chǔ)首次加息靴子落地疊加美國(guó)高通脹難解，且在10Y美債突破2.9%的背景下全球貴金屬ETF持倉(cāng)還持續(xù)上升接近歷史高點(diǎn)，我們?nèi)耘f維持貴金屬逢低做多的觀點(diǎn)。

策略：農(nóng)產(chǎn)品(棉花、白糖等)、貴金屬謹(jǐn)慎偏多；外需型工業(yè)品(原油及其成本相關(guān)鏈條商品、新能源有色金屬)、內(nèi)需型工業(yè)品(黑色建材、傳統(tǒng)有色鋁、化工、煤炭)中性；

風(fēng)險(xiǎn)：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；全球疫情風(fēng)險(xiǎn)；中國(guó)抑制商品過熱；中美博弈風(fēng)險(xiǎn)上升；臺(tái)海局勢(shì)。

（文章來源：華泰期貨）

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