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宏觀：風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇

(資料圖)

美國7月未季調(diào)CPI年率8.5%，不僅低于預(yù)期并自上月的9時(shí)代回落，市場對(duì)9月美聯(lián)儲(chǔ)加息75基點(diǎn)的押注迅速降溫。不過宏觀市場下行風(fēng)險(xiǎn)并未解除：一是歐元區(qū)7月調(diào)和CPI已攀升至8.9%的歷史高位，在高通脹和能源短缺的雙重打壓下，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)衰退或難避免；二是美國7月CPI小幅回落，并未帶來通脹的實(shí)質(zhì)性改變，后續(xù)美國或持續(xù)面臨高通脹狀態(tài)；三是原油供給趨增或繼續(xù)壓制油價(jià)重心下移。不過從通脹趨勢看食品CPI易漲難跌：一是美國7月未季調(diào)CPI中貢獻(xiàn)較大的食品CPI有上月的10.40%漲至10.90%，連續(xù)14個(gè)月上漲；二是我國的通脹分項(xiàng)數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)看，只有農(nóng)產(chǎn)品在強(qiáng)勢上行，其他分類相對(duì)弱勢；三是歐洲遭遇近500年來最嚴(yán)重干旱，農(nóng)作物生長環(huán)境惡化收成前景下修、水位下降河道航運(yùn)受阻，這將進(jìn)一步增加歐洲物價(jià)上行壓力。這種情況下相對(duì)偏強(qiáng)的農(nóng)產(chǎn)品板塊或許更吸引資金的關(guān)注。

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USDA:預(yù)期、定性與認(rèn)可

USDA8月報(bào)告前機(jī)構(gòu)自身對(duì)美豆單產(chǎn)的預(yù)估區(qū)間為50-51.8蒲/英畝，預(yù)估均值為51蒲/英畝；機(jī)構(gòu)預(yù)期USDA報(bào)告單產(chǎn)區(qū)間為49.9-52.5蒲/英畝，均值為51.1蒲/英畝；而USDA8月報(bào)告美豆單產(chǎn)為51.9蒲/英畝，不僅高于大多數(shù)機(jī)構(gòu)預(yù)期亦較趨勢單產(chǎn)提升0.4蒲/英畝。當(dāng)然該報(bào)告首次采用田間調(diào)研數(shù)據(jù)，亦是對(duì)8月前生長狀況的階段性定性，不過分州看，本次報(bào)告對(duì)優(yōu)良率表現(xiàn)較差的印第安納和俄亥俄州單產(chǎn)預(yù)估創(chuàng)歷史記錄。對(duì)此市場存疑，至少從報(bào)告公布當(dāng)晚的盤面看市場并不太認(rèn)可51.9蒲/英畝的單產(chǎn)水平：作為對(duì)比，2021年6月之前市場持續(xù)炒作種植干旱，但6月之后大豆生長天氣適宜，優(yōu)良率降幅較小且最終回升。而2022年，美豆整體播種情況較好且初期優(yōu)良率較高，但在進(jìn)入7月中下旬的生長關(guān)鍵期后反而出現(xiàn)干旱，導(dǎo)致美豆優(yōu)良率有最初的70%下滑至8月14日的58%，這也引發(fā)了7月下旬以來CBOT盤面對(duì)前期跌勢的修復(fù)；8月上半月干熱生長環(huán)境下美豆優(yōu)良率走勢仍未有拐頭跡象，對(duì)于USDA9月報(bào)告我們認(rèn)為美豆單產(chǎn)向下調(diào)整的概率和空間均大于向上調(diào)整；或許未來美豆估值會(huì)繼續(xù)修復(fù)，但在巴西新年度大豆豐產(chǎn)確認(rèn)前全球供需仍處于緊平衡格局，那么美豆估值回歸的道路將是曲折和反復(fù)的。

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印尼：現(xiàn)實(shí)與政策和預(yù)期的偏差

對(duì)于2021年10月以來的印尼，雖說做不到每天不一樣，但至少幾天不重樣，DMO、出口稅、參考價(jià)、許可證、生柴……政策的初衷有最初的調(diào)控印尼國內(nèi)食用油價(jià)格逐漸專向釋放庫存，這里我們用“現(xiàn)實(shí)與政策和預(yù)期的偏差”為題也是向大家展現(xiàn)印尼政策給國內(nèi)外市場帶來的一系列的影響，主要涵蓋印尼、馬來和中國。

先看印尼。4月28日至5月23日的出口禁令使得印尼政策強(qiáng)度達(dá)到頂峰，并帶來一系列影響：一是令全球油脂供應(yīng)雪上加霜，價(jià)格重心上移至紀(jì)錄高位；二是外圍油價(jià)的上漲沖銷了印尼國內(nèi)供應(yīng)增加的部分影響使得其國內(nèi)食用油價(jià)格走勢并未完全遵循政策預(yù)期的路徑；三是出口停滯導(dǎo)致印尼國內(nèi)棕櫚油庫存快速增加，至5月已累庫至723萬噸，接近800萬噸的庫容上限。高庫存也引發(fā)了我們上面提到的一系列去庫政策，并與6月中旬的宏觀拋壓共振導(dǎo)致油脂價(jià)格大幅回吐；盡管出口許可證不斷發(fā)放、調(diào)降出口稅讓利企業(yè)，但受制于運(yùn)力實(shí)際發(fā)貨量并未達(dá)到預(yù)期水平，GAPKI6月出口233萬噸，但印尼統(tǒng)計(jì)局給的數(shù)據(jù)僅為176萬噸，兩者均未達(dá)到250-300萬噸的常規(guī)水平。

再來看馬來和中國。印尼對(duì)馬來和中國的影響路徑頗為一致，主要是通過進(jìn)出口的變化影響庫存走勢。馬來方面，從近幾個(gè)月的產(chǎn)量數(shù)據(jù)看勞動(dòng)力貢獻(xiàn)并沒有顯著增加，而進(jìn)出口隨著印尼政策調(diào)整節(jié)點(diǎn)漲跌起伏。中國方面，利潤窗口打開—進(jìn)口買船增加—預(yù)計(jì)三季度到港量增加—6-7月實(shí)際到港量較低—國內(nèi)棕櫚油短暫累庫后再度回落至低位區(qū)間，也就是說市場前期打的預(yù)期較滿曾一度壓制油脂期現(xiàn)價(jià)格，但受印尼出口進(jìn)度偏慢拖累國內(nèi)并未出現(xiàn)較大幅度的累庫，緊張的現(xiàn)貨格局更是將期現(xiàn)基差拉至近2000元/噸。

最后來看下國內(nèi)豆油。說到豆油不免提到成本端大豆，此前CBOT大豆近乎修復(fù)了一半前期受宏觀打壓的頹勢；而國內(nèi)的榨利卻始終未見修復(fù)，油廠進(jìn)口和壓榨積極性均一般，6月起進(jìn)口到港開始下滑，市場普遍認(rèn)為9-11月是國內(nèi)大豆最緊張的時(shí)期，而油脂三季度的雙節(jié)備貨和四季度的消費(fèi)旺季將加劇該局勢。在棕櫚油大量到港確認(rèn)前油脂現(xiàn)貨市場將繼續(xù)通過高基差來影響期價(jià)走勢。

總的來說，對(duì)于左右2022年油脂走勢的宏觀局勢和印尼政策隨著美CPI回落、印尼庫存增速放緩、USDA美豆高單產(chǎn)定性市場焦點(diǎn)或轉(zhuǎn)向國內(nèi)高基差，未來一段時(shí)間油脂或延續(xù)區(qū)間運(yùn)行，不排除隨9月交割基差回歸向上突破。

（文章來源：美爾雅期貨）

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