鄭糖在上周經(jīng)歷了暴跌之后，市場(chǎng)恐高的心理凸顯，市場(chǎng)多空分歧加劇。對(duì)于多頭來(lái)說(shuō)，即使近月基本面仍然偏強(qiáng)，但在政策性利空可能隨時(shí)爆發(fā)的背景下，單邊做多處于歷史高位的白糖缺乏性?xún)r(jià)比；對(duì)于空頭來(lái)說(shuō)，即使用均值回歸和原糖的回調(diào)作為依據(jù)做空白糖，仍面臨消費(fèi)旺季下內(nèi)外價(jià)差修復(fù)帶來(lái)的價(jià)格反彈風(fēng)險(xiǎn)；因此做多確定性強(qiáng)的07和09，空配供需情況存有不確定的遠(yuǎn)月成為近期策略的首選，與之相對(duì)的是近期9-1價(jià)差的再度走擴(kuò)，多空分歧在9-1價(jià)差上達(dá)成和解。

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現(xiàn)貨和近月的確定性：國(guó)內(nèi)的超預(yù)期去庫(kù)速度，輪儲(chǔ)糖或難以在近月形成有效的新增供應(yīng)

5月全國(guó)產(chǎn)銷(xiāo)數(shù)據(jù)出奇的好。根據(jù)中糖協(xié)的數(shù)據(jù)，截至2023年5月底，食糖生產(chǎn)已全部結(jié)束，本制糖期全國(guó)共生產(chǎn)食糖897萬(wàn)噸，比上個(gè)制糖期減少59萬(wàn)噸；全國(guó)累計(jì)銷(xiāo)售食糖625萬(wàn)噸，同比增加88萬(wàn)噸；累計(jì)銷(xiāo)糖率69.7%，同比加快13.3個(gè)百分點(diǎn)；工業(yè)庫(kù)存272萬(wàn)噸，同比減少143萬(wàn)噸；5月單月銷(xiāo)量110萬(wàn)噸，同比增加16.39萬(wàn)噸，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。

數(shù)據(jù)比市場(chǎng)感知的要好，或說(shuō)明在高糖價(jià)的抑制下，終端的采購(gòu)意愿不是非常的強(qiáng)，庫(kù)存主要集中在貿(mào)易商手中，按照以往的情況，一旦出現(xiàn)重大利空導(dǎo)致期貨價(jià)格回調(diào)，或引發(fā)基差貿(mào)易商拋儲(chǔ)，出現(xiàn)“到處都是糖”的現(xiàn)象，這也是多頭最擔(dān)心的因素之一；但是略和往年不一樣的是，今年減產(chǎn)幅度明顯，進(jìn)口又確實(shí)面臨進(jìn)不來(lái)的尷尬局面，國(guó)內(nèi)又即將進(jìn)入消費(fèi)旺季，因此至少本榨季對(duì)應(yīng)的07和09合約國(guó)內(nèi)供應(yīng)仍然緊張，現(xiàn)貨端挺價(jià)意愿強(qiáng)烈，基差仍維持偏強(qiáng)的走勢(shì)。

輪儲(chǔ)糖一直都是隱藏的風(fēng)險(xiǎn)，每次糖價(jià)觸及7000元/噸，各種消息便會(huì)集中涌出，但是初步估算，按照目前了解的輪儲(chǔ)糖加工費(fèi)和出糖率要求，加工利潤(rùn)相對(duì)微薄，若繼續(xù)維持當(dāng)前的情況，想要刺激輪儲(chǔ)糖在短時(shí)間大量集中供應(yīng)市場(chǎng)或比較困難，所以現(xiàn)貨、07和09供應(yīng)緊張的確定性相對(duì)偏強(qiáng)。

遠(yuǎn)月的不確定性：海外回調(diào)的恐慌和新季產(chǎn)量的未知

原糖定價(jià)的關(guān)注焦點(diǎn)主要集中在巴西的生產(chǎn)進(jìn)度和出口節(jié)奏上；目前巴西天氣情況良好+制糖比處于高位，巴西有望繼續(xù)維持偏快的生產(chǎn)進(jìn)度，6月上半月僅有小雨對(duì)生產(chǎn)進(jìn)度影響有限；因此因此5月下半月和6月上半月的糖產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍將處于高位水平，原糖有繼續(xù)回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。此外需求的疲軟也成為原糖進(jìn)一步回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)之一。

高糖價(jià)對(duì)全球需求產(chǎn)生一定限制。我國(guó)作為全球最大的買(mǎi)家之一，內(nèi)外盤(pán)不匹配的漲幅導(dǎo)致進(jìn)口利潤(rùn)深度倒掛，進(jìn)口意愿偏低，目前跟蹤到的我國(guó)5月巴西買(mǎi)船僅有兩船，預(yù)計(jì)6月中下旬到港，共計(jì)10.6萬(wàn)噸；其次，國(guó)內(nèi)儲(chǔ)備的投放或也將降低第三季度加工糖對(duì)于進(jìn)口加工的需求，近兩年數(shù)據(jù)顯示，6-9月我國(guó)占巴西總出口的比例在2-3成左右，我國(guó)進(jìn)口需求的減弱也將緩解巴西堵港的壓力；機(jī)構(gòu)也下調(diào)我國(guó)進(jìn)口量預(yù)估，其中普氏將我國(guó)22/23年下半年的進(jìn)口需求下調(diào)120萬(wàn)噸至245萬(wàn)噸。

巴西供應(yīng)的增加以及高糖價(jià)對(duì)需求的抑制，第二和第三季度的貿(mào)易流緊張的程度或?qū)⒌玫骄徑猓馕吨怯羞M(jìn)一步回調(diào)的可能性；但是中長(zhǎng)期仍需謹(jǐn)慎下個(gè)榨季供應(yīng)端的故事。

對(duì)于我國(guó)的影響則是,每年的產(chǎn)需缺口客觀存在，遲早還是需要通過(guò)進(jìn)口來(lái)彌補(bǔ)缺口；而近月在進(jìn)口利潤(rùn)嚴(yán)重倒掛的背景下，供應(yīng)很難從進(jìn)口糖上面得到補(bǔ)充，那么進(jìn)口壓力預(yù)計(jì)后置，即潛在的供應(yīng)壓力往相對(duì)遠(yuǎn)月的01合約上。

保護(hù)近月頭寸的短擇：被不確定性狙擊的01，有被低估的可能性

近期在內(nèi)外盤(pán)雙雙回調(diào)的過(guò)程中，內(nèi)外最大的不一致是，外盤(pán)遠(yuǎn)月相對(duì)抗跌，而內(nèi)盤(pán)近月相對(duì)抗跌，原因或是外盤(pán)已經(jīng)開(kāi)始計(jì)價(jià)厄爾尼諾對(duì)于新季產(chǎn)量的風(fēng)險(xiǎn)，但是內(nèi)盤(pán)依然沒(méi)有交易下個(gè)榨季的話(huà)題，從目前來(lái)看，盡管前文提到，進(jìn)口壓力預(yù)計(jì)后置，但是用原糖10合約計(jì)算進(jìn)口成本，配額外成本依然在7600元/噸以上，下一年度仍沒(méi)有進(jìn)口套利的空間，另外我國(guó)新一季產(chǎn)量暫時(shí)沒(méi)有看到大幅修復(fù)的跡象，配合原糖仍處于高位，那么01的估值或有重新定義的需要；持續(xù)關(guān)注第三季度巴西的生產(chǎn)情況以及政策落地的情況和政策干預(yù)情況。

（文章來(lái)源：中信建投期貨）

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