俄烏沖突之下，大宗商品市場由于史詩級的價格波動成為全球矚目的焦點。

兩周前，高盛分析師Jeff Currie就對此警告稱，大宗商品將陷入“動蕩-更加動蕩”的惡性循環(huán)。

他在報告中強調(diào)，這場動蕩將同時發(fā)生在商品領(lǐng)域和金融領(lǐng)域，可能會持續(xù)數(shù)年而非數(shù)周，大宗商品價格會因此上漲，波動性也會隨之增加。

而在Currie報告發(fā)布后的這段時間里，銀行機構(gòu)的收益已經(jīng)受到?jīng)_擊，由此證明了金融市場發(fā)生的潛在惡性循環(huán)或?qū)⑼聘叽笞谏唐穬r格。

Currie對此解釋道，價格的波動性不僅抑制了市場流動性，還限制了維持金融秩序和實物商品交易所需的信貸資金，加劇了中長期資本短缺問題。

下圖可以更加形象化地描繪出這場惡性循環(huán)，以石油舉例：

隨著石油價格變得更加不穩(wěn)定......

所導(dǎo)致的結(jié)果波及到更大的影響范圍，造成損失的可能性也更大......

這種變化推高了在險價值 (VaR)......

對于風(fēng)險資金而言，大宗商品的可對沖數(shù)量被降低了。

風(fēng)險資本的缺失會降低市場參與度，市場流動性也會因此降低并會加劇波動，這將打擊潛在的資金方和投資者，進一步降低市場參與度并增加波動性，形成惡性循環(huán)。

華爾街銀行“壓力山大”

近期銀行公布的收益情況已經(jīng)反映上述情況。

具體來說，在俄烏沖突爆發(fā)之后，華爾街銀行在大宗商品上的交易敞口一直在上升，使得他們更容易受到價格大幅波動的影響。

高盛和摩根大通都在一季報中披露，商品交易風(fēng)險指標正在上升，其中GSG(一只跟蹤標普高盛大宗商品指數(shù)S&P GSCI的ETF基金)更是報告了十年來的最高漲幅。

其中高盛在今年第一季度的商品日均在險價值(VaR)總額達到4900萬美元，不僅高于其在2021年第四季度的3200萬美元，更是遠高于其在股票交易中的3300萬美元和在貨幣交易中的2500萬美元。

摩根大通也報告稱，其在今年第一季度的商品日均在險價值(VaR)總額為1500萬美元，在高于上一季度的1200萬美元的同時，也超過了在股票市場中的1200萬美元和在外匯市場的400萬美元。

此外，雖然花旗銀行沒有將VaR與收益一同在季報中披露，但是其在最新報告中指出，商品日均在險價值(VaR)總額在2021年的每個季度都同比上升，在去年第二季度末更是達到4800萬美元的峰值。

總結(jié)來說就是，這將導(dǎo)致風(fēng)險資本減少、市場參與度降低、流動性下降和波動性加劇，并進一步抑制潛在的資金方和投資者，再度致使參與度降低和波動性增加，從而形成惡性循環(huán)。

此外，不僅風(fēng)險資本“步履維艱”，宏觀對沖基金和其他金融交易商也在“步步后撤”。

目前他們對布倫特原油和WTI的凈多頭頭寸是自2020年11月以來的最低水平，原油的多空比率已經(jīng)降至4.5，遠低于6.3的五年平均水平。

而Currie對此指出，這種惡性循環(huán)就是“舊經(jīng)濟”復(fù)仇的直接后果。

“舊經(jīng)濟”開始復(fù)仇

由于大宗商品生產(chǎn)商的投資不足，商品庫存已經(jīng)耗盡。而隨著市場失去在小額供需沖擊之間的平衡緩沖，波動性因此加劇。

這種波動性由于影響了投資的實際價值，反過來又使大宗商品生產(chǎn)商的資產(chǎn)缺乏吸引力，使投資者失去興趣。導(dǎo)致的結(jié)果就是，資本離商品領(lǐng)域越來越遠，供應(yīng)能力和庫存水平都只能保持在低位。

而這種惡性循環(huán)會造成怎樣的后果？可以參考在1970年代出現(xiàn)的景象，這種波動性陷阱可能會持續(xù)導(dǎo)致高企的商品通脹以及受阻的供應(yīng)鏈條。

在當時當刻，市場使用了不同的方法來解決問題。

在1970年代，市場轉(zhuǎn)向長期固定價格合約并建立大型企業(yè)集團，通過擴張資產(chǎn)負債表來抵御資金壓力。

在金融危機前的2000年代，他們利用金融市場以及更高的銀行杠桿來分擔(dān)風(fēng)險。

然而，這一次不同。在當今的監(jiān)管環(huán)境中，這兩種方法都不完全可用。

Currie認為，無論俄烏沖突進展如何，俄羅斯所遭受的經(jīng)濟制裁都不太可能被廣泛解除。所以這種嶄新的、波動性更大的定價機制或?qū)⒃诳深A(yù)見的未來持續(xù)存在。

而Currie的預(yù)測不僅強化了高盛此前對今年下半年布倫特原油達到125美元/桶的觀點，同時還呼應(yīng)了此前瑞信明星分析師Zoltan Pozsar發(fā)出的警告：

大宗商品是真正的資源(食品、能源、金屬)，資源不平等不能通過量化寬松來解決。你可以印鈔票，但你印不出石油和小麥。

因此正如Poszar所得出的結(jié)論，大宗商品儲備將成為“布雷頓森林體系III”的重要組成部分。而高盛對于油價的預(yù)測也能反映出，經(jīng)濟滯脹正處于暴風(fēng)雨前的“平靜”(油價下滑至沖突爆發(fā)后的低點)，這可能只是強大暴風(fēng)雨的序幕。

盡管在過去十年中，有許多人都預(yù)計新貨幣體系或?qū)⒄Q生，但是Poszar此次的預(yù)測有細微不同，他這樣說道：

我們正在見證布雷頓森林體系III的誕生——以東方商品貨幣為中心的新世界(貨幣)秩序。這可能會削弱歐洲美元體系，并加劇西方的通脹壓力。

（文章來源：華爾街見聞）

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