一個(gè)評(píng)估油價(jià)頂部區(qū)域的方法

1、原油的重要性

在前一篇分析專題中，我們?cè)接懥水?dāng)下海外市場(chǎng)面臨的“三重壓力”，即供給沖擊、需求收縮、預(yù)期轉(zhuǎn)弱。近期債券市場(chǎng)展示出的近遠(yuǎn)價(jià)差倒掛，已經(jīng)加劇了金融市場(chǎng)波動(dòng)，而站在2022年的商品市場(chǎng)，對(duì)這三重壓力反映極為敏感的，無疑屬于原油。

數(shù)據(jù)來源：BP，Bloomberg，東亞期貨

高油價(jià)與高通脹的相互強(qiáng)化，實(shí)際上也在暗示政策收緊下持續(xù)的預(yù)期轉(zhuǎn)弱仍待演繹。從歷史的經(jīng)驗(yàn)也能看出，高油價(jià)之后往往跟著經(jīng)濟(jì)衰退，但我們也要提醒，兩者的先后時(shí)間、具體的衰退幅度等難以準(zhǔn)確定量，本文不作討論。

數(shù)據(jù)來源：BP，Bloomberg，東亞期貨

2、一個(gè)評(píng)估油價(jià)頂部區(qū)域的方法

高油價(jià)與經(jīng)濟(jì)衰退之間的高度相關(guān)性，不禁使人思考油價(jià)頂部區(qū)域在哪里這個(gè)重要問題，因?yàn)橹挥写_定油價(jià)頂部才有可能觀察后期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力，這是第一步。

經(jīng)濟(jì)學(xué)中的一個(gè)經(jīng)典情景——Low price cures low price， high price kills high price.換句話說，我們可以通過觀察原油消費(fèi)成本占GDP的比例來粗略觀察歷史經(jīng)驗(yàn)值，并應(yīng)用這一經(jīng)驗(yàn)值來預(yù)估未來，到底低價(jià)跌到何時(shí)不會(huì)再跌、高價(jià)漲到何時(shí)不能再漲。

通過抽取1965~2021年的原油均價(jià)和消費(fèi)量來計(jì)算全球原油消費(fèi)金額，再計(jì)算總的原油消費(fèi)占當(dāng)年現(xiàn)價(jià)GDP比例，我們可以獲得這一經(jīng)驗(yàn)值。作為大宗商品之母，以上計(jì)算，實(shí)際上暗含每1單位GDP所消耗的原油成本這一經(jīng)濟(jì)學(xué)意義。

數(shù)據(jù)來源：BP，Bloomberg，東亞期貨

可以發(fā)現(xiàn)，歷史上，該比例最大在7.3%，最小在0.7%，均值在2.8%。也許是巧合，2020年，brent原油對(duì)應(yīng)的20美金低點(diǎn)，剛好符合0.7%的比例；而反觀2.8%的均值所對(duì)應(yīng)的油價(jià)(剛好是80美金/桶)，我們也就能理解多數(shù)機(jī)構(gòu)于年初給出的2022年中性油價(jià)在80美金/桶的預(yù)測(cè)邏輯了。

基于以上計(jì)算，我們稍作假設(shè)，就比較容易做出未來油價(jià)高位區(qū)間或高點(diǎn)的估計(jì)了。

數(shù)據(jù)來源：BP，World Bank，東亞期貨

計(jì)算結(jié)果顯示，120美金/桶油價(jià)對(duì)應(yīng)的原油消費(fèi)占GDP成本大概在4.5%，對(duì)應(yīng)近30年來的最高水平。而當(dāng)前原油價(jià)格自2月底俄烏沖突以來，出現(xiàn)較快上漲，我們也能看到俄羅斯Urals原油貼水?dāng)U大至30美金以上，相對(duì)來說，可以認(rèn)為當(dāng)前原油價(jià)格中含有30美金以上的地緣風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

站在另一個(gè)維度上看，當(dāng)前全球面臨的高通脹狀態(tài)更像是上世紀(jì)70年代，而俄羅斯原油對(duì)世界市場(chǎng)的沖擊也接近第二次石油危機(jī)期間伊朗的影響(占比近10%)，因此，從供給沖擊的角度看，我們也沒法排除7%左右原油消費(fèi)成本的可能性，這意味著油價(jià)至少有可能在日度交易頻率上沖擊200美金/桶(相對(duì)于本文計(jì)算所用的年度均價(jià)水平)。

總結(jié)來看，基于單位GDP消耗原油成本的歷史經(jīng)驗(yàn)推演，當(dāng)前油價(jià)維持在120美金存在合理性；而參考第二次石油危機(jī)，一旦俄羅斯原油被禁這一小概率事件發(fā)生，短期油價(jià)也不排除沖擊200美金/桶。

（文章來源：上海東亞期貨有限公司）

關(guān)鍵詞： 海外市場(chǎng)