導讀

(資料圖片僅供參考)

大宗商品價格周期受到多重因素影響。從時間維度上看，有長期、中期、短期因素；從空間維度上，有全球因素和局部因素；從商品屬性角度，又可分為供應和需求沖擊。

長期影響因素可能來自技術(shù)進步等結(jié)構(gòu)變化，例如頁巖油開采技術(shù)突破使美國在時隔六十年后再度成為油品凈出口國；生物科技進步使1990年代玉米種植效率提高20%以上。也可能來自政策層面影響。例如歐佩克的產(chǎn)量管理政策、農(nóng)作物政府干預政策等。中短期影響因素可能來自經(jīng)濟和商業(yè)周期，如2008和2020年的全球經(jīng)濟衰退；或者地緣沖突、天氣狀況、供應中斷、貿(mào)易摩擦等。

本文重點探討了兩個問題：1. 不同時間維度因素對商品價格周期影響比較。2. 商品價格周期的主要驅(qū)動因素比較。最近50年大宗商品經(jīng)歷三輪大周期，通過對27種商品價格分析，長期/中期/短期變量平均占比47%/50%/3%。前25年供應沖擊對大宗商品價格影響相對更高；后25年則更多來自需求變化。文章主要內(nèi)容來自世界銀行工作論文，結(jié)論僅供參考。

不同時間維度因素影響

通過對27種大宗商品最近50年價格變化歸因，分析了長期變量(大于20年)、中長期變量(8-20年)、中短期變量(2-8年)、短期變量(小于2年)對商品價格周期影響。長期因素對應商品超級周期，中長期對應投資周期，中短期對應商業(yè)周期，短期對應事件驅(qū)動。

平均來看，長期、中長期、中短期、短期因素對價格周期影響分別占比47%、32%、17%、4%。其中長期因素對農(nóng)產(chǎn)品價格變化影響占比最高(66%)，工業(yè)商品次之(45%)，能源商品最低(30%)。中期因素對能源商品影響最大(55%)，工業(yè)商品次之(27%)，農(nóng)產(chǎn)品最低(14%)。主要由于能源和工業(yè)商品需求對商業(yè)周期相對更加敏感。

大宗商品超級周期回顧

大宗商品價格自1970年以來經(jīng)歷了三輪長周期。第一輪從1970年到1978年達到頂峰，持續(xù)至1980年代中期。第二輪高峰期在1994年左右，主要體現(xiàn)為金屬和農(nóng)產(chǎn)品價格上漲。第三輪包括所有商品，從2000年到2010年峰值。

原油缺席了1990年代的第二輪大周期價格上漲，受到多重因素共同作用：1970年代油價高位推動非歐佩克供應的快速增加、其他能源對石油替代、蘇聯(lián)解體后釋放出大量閑置產(chǎn)能、以及歐佩克的目標價格管理政策等。

農(nóng)產(chǎn)品價格內(nèi)部表現(xiàn)出較強聯(lián)動性，供需相互替代特性可以對沖部分短期波動，因此長期因素在農(nóng)產(chǎn)品價格周期影響中占比最高。一年生農(nóng)作物通常使用類似的土地、人工、機械等耕種，因此可以相互種植替代，需求也可以部分替代。例如美國生物燃料法案提升玉米需求，同時導致小麥需求和價格上漲。而2018年貿(mào)易沖突導致中國減少對美國大豆進口后，增加了玉米對豆粕，以及棕櫚油對豆油替代。而農(nóng)產(chǎn)品政策則是相對穩(wěn)定的長周期影響因素。

商品價格周期驅(qū)動因素

大宗商品價格周期受到共性因素如經(jīng)濟活動、金融條件等，以及個性因素如供應變量等共同推動。例如2006-08年價格上漲和2014-16年價格下跌就并非經(jīng)濟和需求影響。由于能源是其他商品的輸入成本，因此油價變化又會通過直接渠道(燃料價格)和間接渠道(化工和肥料價格)傳遞至農(nóng)產(chǎn)品和工業(yè)商品，從而導致價格聯(lián)動增強。

需求沖擊。負面需求沖擊通常伴隨全球衰退和經(jīng)濟放緩，如1975、1982、1991、1998、2001、2009、2020年等。正向需求沖擊通常發(fā)生在經(jīng)濟上行階段，如2000年后中國需求增加推升全球商品價格上漲。

供應沖擊。負面供應沖擊如1973-73年第一次石油危機和1978-79年第二次石油危機，供應減少推升油價大幅上漲導致經(jīng)濟活動回落。正面供應沖擊如1990年代信息技術(shù)發(fā)展、全球化和供應鏈整合、投資快速增加等，促使生產(chǎn)力大幅提高，商品成本和價格回落。

綜合影響。供應需求沖擊可能同時出現(xiàn)；若反向可能相互對沖，若同向則會放大價格波動。例如1970年代石油危機期間需求疲弱被歐佩克供應減少對沖；而2020年4月需求減少供應增加導致油價大跌。1990年代非蕭條時期，供應增加壓制價格；2000年代需求快速增加主導價格上行等。

（文章來源：中信期貨）

關鍵詞： 生物科技