摘要

(資料圖)

美聯(lián)儲強(qiáng)鷹預(yù)期暫時緩和，增產(chǎn)預(yù)期受到天氣升水?dāng)_動，消費下行已成既定事實，收儲利多不及市場預(yù)期，筆者預(yù)計未來鄭棉的價差結(jié)構(gòu)可能會從back轉(zhuǎn)成contango，交割前支持9-1反套打成平水。單邊趨勢上，新花開秤可能去驅(qū)動鄭棉最后一跌，01逢高可布局空單。

一

全球市場

后市影響全球棉花市場的偏差主要有消費偏差、天氣偏差和政策偏差三個方面，目前棉價受天氣升水驅(qū)動出現(xiàn)超跌反彈，但來自消費下行和宏觀緊縮的壓制并未消失，美棉價格可能還有一次探底。在7月的供需報告中，USDA預(yù)計2021/22年度全球棉花消費為2608.2萬噸，中國棉花消費為805.6萬噸；2022/23年度全球棉花消費為2611.1萬噸，中國棉花消費為816.5萬噸。據(jù)筆者測算，2021/22年度中國棉花消費約為751萬噸，USDA對于國內(nèi)棉花消費的預(yù)估過于樂觀，后續(xù)這個數(shù)據(jù)有持續(xù)下修壓力。由于棉紡內(nèi)需不振，出口受到疆棉禁令壓制，我們預(yù)計2022/23年度中國棉花消費也在751萬噸附近。USDA對于消費的預(yù)估過于樂觀，目前USDA正在逐月下調(diào)消費預(yù)估，這會強(qiáng)化強(qiáng)化全球棉花累庫預(yù)期，棉價面臨的壓力不減。但是，近期公布的美國就業(yè)和中國出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)出極強(qiáng)的韌性，市場正在修正此前過于激進(jìn)的衰退預(yù)期，這也促成了美棉的反彈行情。

天氣升水偏差正在對增產(chǎn)邏輯形成越來越強(qiáng)的擾動，由于高價擴(kuò)種的邏輯已經(jīng)兌現(xiàn)完畢，此前市場對增產(chǎn)預(yù)期打的比較滿，這也是形成深度back的重要原因之一。目前，美棉主產(chǎn)區(qū)德州的干旱呈惡化趨勢，未來一周天氣預(yù)報降雨稀少。截至8月7日當(dāng)周，美棉優(yōu)良率為31%，去年同期為65%。美棉棄耕率目前為31.5%，很可能超過2011年33%的極值。印度方面，截至8月5日，全國棉花種植面積1211.3萬公頃，同比+6.7%。由于西南季風(fēng)帶來的降雨過多，北部和馬邦等棉田有澇災(zāi)，全面的定損還需要時間。巴西的產(chǎn)量也在不斷下調(diào)，從最初的280萬噸到260萬噸，目前巴西棉花種植者協(xié)會將巴西新棉總產(chǎn)預(yù)期下調(diào)至250萬噸。天氣升水對增產(chǎn)邏輯造成的擾動，支持價差結(jié)構(gòu)從back轉(zhuǎn)向contango。

引用中糧宏觀團(tuán)隊觀點， 7月的議息會議，美聯(lián)儲宣布加息75bp，聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間從1.50-1.75%升至2.25-2.50%。鮑威爾聲明美聯(lián)儲將根據(jù)即將出爐的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來決定未來加息的幅度，同時指出隨著利率更加收緊，放緩加息步伐可能是合適的。筆者在認(rèn)為，美聯(lián)儲強(qiáng)鷹預(yù)期不在且釋放出一定的鴿派預(yù)期。據(jù)CFTC，8月2日當(dāng)周，基金在期貨和期權(quán)市場凈多單位34988張；7月29日，未點價銷售合約為95439張。兩者都持續(xù)下降到了一個較低位置，擠倉風(fēng)險消失。這些變化，都支持價差結(jié)構(gòu)從back轉(zhuǎn)向contango。

圖天氣升水情況

數(shù)據(jù)來源：全球農(nóng)業(yè)氣象、USDA、中糧期貨研究院整理

二

國內(nèi)市場

此前，市場是基于模型和數(shù)據(jù)預(yù)計未來消費會下行，這種越來越差的預(yù)期是導(dǎo)致遠(yuǎn)月深度貼水的核心因素之一。目前，關(guān)于消費的悲觀預(yù)期已經(jīng)兌現(xiàn)，1-6月服裝零售額4463億，同比-8%。高頻數(shù)據(jù)顯示紡紗即期盈利維持，但下游需求很弱，成品庫存高位，原料補(bǔ)庫低迷。據(jù)TTEB，8月5日當(dāng)周，紡企棉花原料庫存為20.7天，環(huán)比+0.1天；織廠棉紗原料庫存4.4天，環(huán)比持平；紡企棉紗成品庫存為49.7天，環(huán)比+0.6天；織廠全棉坯布成品庫存45.8天，環(huán)比+0.2天。筆者不是看好未來消費，只是高頻數(shù)據(jù)達(dá)到有統(tǒng)計以來的極差值，這個因素對于back結(jié)構(gòu)的貢獻(xiàn)已經(jīng)不存在，所以我們看到遠(yuǎn)月價差已經(jīng)走平。

據(jù)國家棉花市場監(jiān)測系統(tǒng)，截至8月4日，新疆棉花銷售進(jìn)度僅為63.7%，同比下降36個百分點。目前收儲量難以對現(xiàn)貨形成支撐，7月13日-8月9日累計收儲5.8萬噸，成交率約49%，預(yù)計9月底不足20萬噸，對近月合約的支撐非常有限?，F(xiàn)在市場普遍預(yù)計新花開秤價可能在13000元/噸附近，誰會拿著高價老花去和低價新花接軌呢？這屬于非理性市場行為，存量庫存可能面臨貶值風(fēng)險，9月多頭的處境非常不利。這也導(dǎo)致市場對9-1價差分歧較大，從超過1000元/噸的高位反復(fù)被壓縮回落。筆者聽聞某市場主體要求在8月底之前銷售進(jìn)度不低于70%，預(yù)計隨著時間推移現(xiàn)貨拋壓會加強(qiáng)，9-1價差最終可能收平。

綜上所述，美聯(lián)儲強(qiáng)鷹預(yù)期暫時緩和，增產(chǎn)預(yù)期受到天氣升水?dāng)_動，消費下行已成既定事實，收儲利多不及市場預(yù)期，筆者預(yù)計未來鄭棉的價差結(jié)構(gòu)可能會從back轉(zhuǎn)成contango，交割前支持9-1反套打成平水。單邊趨勢上，新花開秤可能去驅(qū)動鄭棉最后一跌，01逢高可布局空單。

圖國內(nèi)棉花收儲情況

數(shù)據(jù)來源：全國棉花交易市場、中糧期貨研究院整理

（文章來源：中糧期貨）

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