隨著LME和美國分別提出了對俄羅斯金屬制裁的可能性后，海內外鋁價大幅波動。與以往不同的是，此次制裁并未立即實施，而是采取了聲明的方式給予緩沖期，這也為我們分析制裁實施后的可能沖擊提供了時間。我們將會從制裁文件本身，歐洲生產情況以及制裁實施后對歐洲市場的影響三個方面進行分析，并在此基礎上給出結論。

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在LME給出的三種可能解決方案中，前兩種方案盡管提出，但在文件中詳細說明了前兩種方案實施的困難以及對LME的壞處。文件中表明了LME對于第三種方案：徹底禁止的傾向性以及可能的實施方案。同時LME也表明了在10月28日前，LME將會持續(xù)征求各會員單位意見并作出最終決定，以上三種方案均存在可能性。

與之前制裁時相比，LME俄羅斯鋁金屬倉單占比較之前已經有了較大幅度的下降，但需要注意的是，LME注冊倉單僅占歐美對俄鋁實際需求的極小部分，在LME的文件中也有過說明，此次制裁更多考慮的是在歐美對于俄羅斯進行制裁后導致俄羅斯金屬大量涌入LME倉庫形成“僵尸”庫存，繼而導致LME對商品定價效果的偏差。

隨著進入冬季后海外天然氣價格高漲，歐洲存在進一步減產的預期，對此我們需要對歐洲地區(qū)實際生產成本進行測算。根據(jù)歐洲(除俄羅斯)第一大電解鋁生產商Hydro的公司年報，在電解鋁生產流程上，歐洲電解鋁廠與國內并無區(qū)別。因此在進行成本判斷時，基本可以采取與國內相同的判斷方式，只是需要根據(jù)當?shù)厣a資料成本情況進行調整。

Hydro海德魯鋁金屬是世界上最大的原鋁和增值鑄造產品的生產商和供應商之一，2021年海德魯全球電解鋁產量220萬噸，為歐洲第一大電解鋁生產商。在挪威擁有的鋁金屬工廠完全控制權，在斯洛伐克、卡塔爾、澳大利亞、加拿大和巴西部分擁有工廠控制權。這些工廠除鋁錠外同時生產增值產品，如擠壓錠、初級鑄造合金、片材鑄錠、線材和標準鋼錠。在電解鋁生產工藝上，海德魯與國內公司沒有明顯區(qū)別，主要成本來源分別為氧化鋁(35-40%)，能源(25-30%)，預焙陽極(15-20%)。三項主要成本中，氧化鋁價格主要跟隨電解鋁價格同步波動，能源與陽極碳棒價格為主要影響變量。海德魯自身能源中，有70%為水電，價格基本不受歐洲能源價格波動影響。(All-in 成本為LME成本+premium)

Hydro主要鋁土礦及氧化鋁來源為巴西。鋁土礦的主要成本驅動因素是勞動力、維護以及采礦設備的消耗品、電力和燃料。這些占現(xiàn)金成本的75%左右采礦活動。勞動力，最大的成本因素，占約30%，受巴西工資水平的影響，生產力發(fā)展。維護和耗材受通貨膨脹和運營效率的影響。氧化鋁主要成本為鋁土礦(40%)、能源耗費(30%)和燒堿(15%)，占據(jù)了整體現(xiàn)金成本的85%。整體而言，在鋁土礦供應過剩的情況下，氧化鋁價格主要跟隨LME電解鋁價格波動。鋁土礦開采地點均位于歐洲之外，歐洲能源價格上漲對于鋁土礦開采影響有限。2021年，海德魯鋁土礦產量約1090萬噸，氧化鋁產量630萬噸。

預焙陽極整體用途單一，基本僅用于電解鋁生產，同時技術門檻較低，中國為全球最大預焙陽極生產國。預焙陽極的生產流程是以煉油廠的副產品石油焦為骨料，占預焙陽極總重量的80%以上，再以焦化廠副產品煤瀝青為黏結劑制造預焙陽極。由于其生產只經過破碎、篩分、混捏、成型、焙燒，因此原材料占其生產成本較大，約75%左右。生產一噸預焙陽極大概需要1-1.1噸石油焦和0.17-0.2噸煤瀝青，因此成本變化直接影響著預焙陽極的成本定價和銷售。在電解鋁生產過程中預焙陽極屬于消耗產品，每生產1噸電解鋁需要消耗0.45-0.5噸預焙陽極，更換周期為28-35天左右，因此電解鋁產能產量變化對預焙陽極需求同樣產生逆向影響。除向外購買以外，大型電解鋁廠通常會自身配備陽極生產廠，海外海德魯，國內中鋁等均擁有自備陽極生產廠。海德魯?shù)奶及羯a原材料為長協(xié)，每季度重新定價。隨著近年原油價格高漲，國內陽極碳棒價格上漲了超過一倍，歐洲地區(qū)各冶煉廠受陽極碳棒來源不同價格也出現(xiàn)不同幅度的上漲，整體均在一倍左右。

歐洲除俄羅斯外地區(qū)合計產能在480萬噸左右，天然氣價格大漲導致減產前的年度產量在450萬噸左右。目前受制于高電價影響歐洲合計減產在135萬噸左右。

盡管歐洲地區(qū)電解鋁廠因為天然氣價格大幅上漲而大規(guī)模減產，但可以看到，天然氣并不是歐洲電解鋁廠的主要電力來源，導致電解鋁廠減產的是天然氣價格上漲帶來的電價上漲。因此在判斷未來減產預期時，我們不能單獨通過能源占比來預測，而需要通過各冶煉廠電力合同來判斷。

根據(jù)CRU公布的數(shù)據(jù)，截止今年9月，目前歐洲地區(qū)現(xiàn)有運行產能有20%存在電力敞口(大約72萬噸產能)，北美地區(qū)69%運行產能存在電力敞口(大約55萬噸產能)。

可以看到從2021年底開始，歐美電價均出現(xiàn)了大幅度上漲，但需要注意的是，北美地區(qū)的電價漲幅按照百分比計算大約為20-30%，而歐洲地區(qū)普遍在5倍以上，價格漲幅最低的瑞典地區(qū)也達到了一倍的水平。這也是為什么在美國電解鋁電價生產敞口遠大于歐洲的情況下減產幅度仍然有限的原因。

2022年3月左右的歐洲電價較往年上漲了大約5-6倍，對于存在電價敞口的冶煉廠而言，整體成本在4000美元左右(按照13500KWH能耗)；而隨著后續(xù)電價進一步上漲，冶煉廠成本可能達到6000美元左右。因此，后續(xù)歐洲地區(qū)20%存在電價敞口的冶煉廠在進入冬季后減產可能性極大。

整體而言，通過對制裁方案以及歐洲冶煉廠運營情況分析，我們可以得出以下結論：

1、在現(xiàn)有冶煉成本的情況下，歐洲地區(qū)仍然存在減產可能，減產空間為60萬噸左右。(利多)

2、在海外現(xiàn)有冶煉成本下，2100美元左右的鋁價存在支撐。(利多)

3、在海外通脹走高的情況下，對俄鋁實施全面制裁將導致通脹進一步惡化，這會反過來刺激美聯(lián)儲的加息預期，進而對商品價格產生壓制。因此對于制裁后的鋁價漲幅不能有過高期待。(利空)

4、對俄鋁制裁可能刺激國內市場的鋁材出口，但由于制裁導致原先供應歐美地區(qū)的電解鋁可能會流向國內市場(占比47%)，這對國內未來市場供需將產生極大沖擊。因此整體來看，此次制裁如果正式實施，將會導致外強內弱的鋁市場局面。

（文章來源：五礦期貨）

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