白糖期貨從2月28日開始連續(xù)9個(gè)交易日實(shí)現(xiàn)上漲，主力合約在3月10日觸及6343元/噸的近5年高位，表現(xiàn)非常強(qiáng)勢(shì)。之后受到宏觀和基本面因素影響，連續(xù)6個(gè)交易日減倉(cāng)，并回落至6100元/噸一線尋找支撐。

【資料圖】

宏觀擾動(dòng)引發(fā)情緒波動(dòng)

近期，世界宏觀經(jīng)濟(jì)情緒波動(dòng)頻繁，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期加劇。較早一些，美聯(lián)儲(chǔ)的放鷹表態(tài)引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于通脹環(huán)境下的超預(yù)期加息的擔(dān)憂，而硅谷銀行的光速破產(chǎn)讓市場(chǎng)擔(dān)憂引發(fā)流動(dòng)性危機(jī)的可能。盡管美國(guó)政府接管硅谷銀行并表示將避免銀行危機(jī)加深，但市場(chǎng)仍擔(dān)心硅谷銀行事件成為經(jīng)濟(jì)危機(jī)的導(dǎo)火索。宏觀經(jīng)濟(jì)的變化對(duì)于大宗商品的影響是全面性的，白糖期貨價(jià)格在這個(gè)環(huán)境下對(duì)于是否繼續(xù)上攻也表現(xiàn)出些許躊躇。

現(xiàn)貨決定漲勢(shì)能否延續(xù)

白糖本輪上漲行情是從現(xiàn)貨端發(fā)起并帶動(dòng)期貨上漲的過(guò)程。在國(guó)際貿(mào)易流持續(xù)緊張的背景下，南方產(chǎn)區(qū)糖廠的提前收榨和下游消費(fèi)的好轉(zhuǎn)讓生產(chǎn)端和貿(mào)易端對(duì)于本產(chǎn)季食糖價(jià)格產(chǎn)生了信心，廣西產(chǎn)區(qū)主流報(bào)價(jià)從5800—5900元/噸上漲至6200—6300元/噸，從而帶動(dòng)期貨價(jià)格上漲到6300元/噸附近的高位。在這個(gè)過(guò)程中，主力5月合約的基差大體保持穩(wěn)定，而7月、9月、11月、明年1月合約的基差持續(xù)走強(qiáng)，表明5月近月合約并不是基于看漲預(yù)期而是更多地基于現(xiàn)實(shí)因素去跟隨現(xiàn)貨價(jià)格上漲，并且7月之后的遠(yuǎn)期合約在跟隨現(xiàn)貨上漲的過(guò)程中逐漸建立起看跌預(yù)期。因此，在這樣的期貨跟隨現(xiàn)貨上漲的行情中，除非市場(chǎng)交易新的利多來(lái)促使基差走弱，否則期貨漲勢(shì)能否延續(xù)將取決于現(xiàn)貨價(jià)格能否繼續(xù)上調(diào)。

進(jìn)口糖仍然是上方錨定

現(xiàn)貨價(jià)格上方最明顯的錨定為進(jìn)口糖成本。內(nèi)外糖價(jià)長(zhǎng)期倒掛，國(guó)內(nèi)糖價(jià)被長(zhǎng)期低估，這幾乎是多頭交易者的共識(shí)。不過(guò)，國(guó)內(nèi)糖價(jià)的低估程度在市場(chǎng)內(nèi)存在不同看法。有的方法直接用原糖期貨價(jià)格為基礎(chǔ)，加上運(yùn)費(fèi)和加工費(fèi)來(lái)計(jì)算加工糖成本作為國(guó)內(nèi)白糖價(jià)格的上方錨定。當(dāng)前ICE原糖價(jià)格按照配額外關(guān)稅水平換算到國(guó)內(nèi)進(jìn)口糖成本已經(jīng)高達(dá)7300元/噸，不過(guò)本文認(rèn)為這并不意味著白糖期貨價(jià)格就一定會(huì)一步到位沖到這個(gè)位置。首先，港口價(jià)格相對(duì)于交割基準(zhǔn)地有價(jià)格升水，但目前期貨倉(cāng)單更多在基準(zhǔn)地，因此期貨價(jià)格的錨定就更多偏向于基準(zhǔn)地的倉(cāng)單成本。其次，進(jìn)口糖從來(lái)源國(guó)到我國(guó)港口需要船期，當(dāng)前現(xiàn)貨市場(chǎng)報(bào)價(jià)的進(jìn)口加工糖成本并不是原糖盤面價(jià)格所換算出來(lái)的水平。最后，期貨價(jià)格相對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格存在預(yù)期成分，即使現(xiàn)貨價(jià)格上漲到和進(jìn)口加工糖成本一樣的水平，期貨可能由于看跌預(yù)期而達(dá)不到相應(yīng)水準(zhǔn)。考慮到以上三點(diǎn)，當(dāng)前市場(chǎng)上加工糖的成本預(yù)期在6700元/噸左右，減去港口相對(duì)于產(chǎn)區(qū)的200—300元/噸的升水，白糖交割基準(zhǔn)地現(xiàn)貨價(jià)格的上限可能就在6400—6500元/噸的水平。進(jìn)一步地，我們考慮到本輪上漲行情中期貨跟隨現(xiàn)貨調(diào)整，并且合約間保持反向結(jié)構(gòu)，因此近月主力合約短期內(nèi)可能不會(huì)給出明顯的看漲預(yù)期，所以白糖期貨價(jià)格上方空間預(yù)計(jì)已經(jīng)有限了。

期貨需要兌現(xiàn)新的預(yù)期

產(chǎn)地現(xiàn)貨報(bào)價(jià)連續(xù)三日回落，盤面上減產(chǎn)話題基本交易完畢，期貨需要新的話題來(lái)建立預(yù)期。目前，基本面給予的主要預(yù)期有：巴西新產(chǎn)季開榨增產(chǎn)預(yù)期、巴西出口作物豐產(chǎn)引發(fā)的物流資源緊張預(yù)期、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求復(fù)蘇預(yù)期。供給端主要關(guān)注國(guó)際市場(chǎng)，巴西能否準(zhǔn)時(shí)或提前開榨并兌現(xiàn)產(chǎn)量預(yù)期會(huì)成為國(guó)際貿(mào)易流能否從緊張的狀態(tài)邊際緩解的關(guān)鍵因素。另外，巴西主要出口作物的豐產(chǎn)預(yù)計(jì)引發(fā)出口物流資源的緊張，從而將食糖出口向未來(lái)攤平，可能會(huì)在一定程度上抵消巴西增產(chǎn)的價(jià)格壓力。對(duì)于以上兩個(gè)因素，市場(chǎng)可能先交易前者后交易后者，貿(mào)易流的緩解預(yù)計(jì)會(huì)讓目前高企的糖價(jià)在巴西開榨之后有所回落，但是巴西物流資源的緊張預(yù)計(jì)會(huì)對(duì)糖價(jià)產(chǎn)生有力的支撐。需求端主要關(guān)注國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，減產(chǎn)背景下的需求復(fù)蘇主題是持續(xù)在鄭糖盤面存在的預(yù)期，因此盡管在國(guó)際市場(chǎng)糖價(jià)的反向結(jié)構(gòu)影響下，預(yù)計(jì)鄭糖近月主力合約仍然要對(duì)現(xiàn)貨產(chǎn)生一定程度的看漲升水，因此在糖價(jià)靠近階段性頂部的過(guò)程中，現(xiàn)貨價(jià)格的調(diào)整可能要先于期貨價(jià)格的調(diào)整。

結(jié)論

總體來(lái)看，基于宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、現(xiàn)貨端基本面、期貨預(yù)期兌現(xiàn)等三個(gè)方面的因素，鄭糖價(jià)格短期內(nèi)繼續(xù)上行的空間有限。宏觀方面，從通脹壓力引發(fā)的美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息，到市場(chǎng)對(duì)硅谷銀行破產(chǎn)引發(fā)流動(dòng)性危機(jī)的擔(dān)憂，全球宏觀經(jīng)濟(jì)近期不確定性加大，難免影響到市場(chǎng)參與者持有頭寸的心態(tài)?，F(xiàn)貨端方面，考慮到現(xiàn)實(shí)的進(jìn)口加工糖成本和港口升水效應(yīng)，產(chǎn)區(qū)報(bào)價(jià)從當(dāng)前水平進(jìn)一步上調(diào)的空間有限。預(yù)期方面，巴西進(jìn)入壓榨季節(jié)的增產(chǎn)預(yù)期兌現(xiàn)可能先于因出口作物豐產(chǎn)而引發(fā)的物流緊張預(yù)期，近月主力合約可能會(huì)先面臨現(xiàn)貨端產(chǎn)生的壓力。因此，在考慮到短期內(nèi)糖價(jià)上行空間已經(jīng)十分有限的情況下，前期多單可以止盈，之后宏觀方面繼續(xù)關(guān)注美國(guó)經(jīng)濟(jì)情況，基本面上關(guān)注巴西產(chǎn)量的兌現(xiàn)情況和物流情況。(作者單位：國(guó)海良時(shí)期貨)

（文章來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)）

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